仍处于试运行阶段，却吸引了上万投资者;运行仅13个月，成交额就高达2800亿;号称拥有“全球首创”的交易模式，却让90%的客户蒙受亏损;鼓吹金融创新，做市商却完全不参与定价;四个出资股东，有三家注册地子虚乌有……

　　这是一家什么样的交易所?

　　本报记者奔赴天津，对天津贵金属交易所(以下简称“天贵所”)进行彻底的调查，发现这家交易所在交易模式、出资股东、合法身份等等方面存在疑点。

　　多位关注黄金市场的专业人士同时指出，天贵所的交易模式实际是打着金融创新旗号进行对赌，并正在酝酿系统性的风险。

　　一对一的对赌

　　至今仍在试运行阶段的天贵所正在迎来一轮扩张的高潮。

　　“最近一段时间来开户的人突然大增。”一家天贵所排名靠前的会员单位内部人士向本报记者表示，他最近的日程排得非常满。在北非局势动荡、日本地震、全球通胀等多重背景下，国内、国际黄金市场步步走强，这也使得众多投资者蜂拥加入天贵所。

　　从2010年2月试营业开始，截至2011年3月中旬，天贵所的客户数量已经超过了10000户，累计成交金额为2800亿元。按照双边收取万分之六的手续费标准，截止3月中旬，交易所光手续费一项就净入8400万元。

　　根据天贵所总经理助理闫可预计，2011年度天贵所总成交金额将达到5000到6000亿元。

　　然而，投资者却并没有如此的运气。“客户进来，超过90%的账户都在亏损。”一家天贵所综合会员的内部人士透露。

　　事实上，多位人士向本报记者表示，天贵所的交易模式是值得玩味的。

　　按照天贵所设计的模式，交易所下设四家特别会员及众多的综合会员。综合会员负责吸纳客户，在哪个综合会员处开户，那客户就只能与这家综合会员进行交易。特别会员只能与综合会员进行对手交易。天贵所里所有交易都是一对一的，不同等级和类别之间的资金无法产生交易。

　　记者在暗访中被告知，综合会员可以按照手续费万分之十二的比例对介绍客户进场的居间商进行返佣，这个比例是交易所返给综合会员手续费的120%，也就是说，每引入一位新客户，综合会员还要赔钱支付居间商的佣金。

　　如此高的佣金，是个不正常的先兆。“在正规的期货市场中，给居间商的返佣一般不超过手续费的45%。”一家期货公司高管介绍，“经纪商依靠手续费生存，超过这个比例公司就无法支撑日常的开销。天贵所综合会员显然不依靠手续费盈利。”无法通过手续费盈利，那综合会员靠什么支付自己的运营开销呢?

　　“在这种一对一的对手交易中，客户的亏损正是综合会员的盈利。”一家海外衍生品交易所高层人士指出。按照上述综合会员透露的数据，90%的投资者亏损，这也就意味着综合会员在90%的情况下都在获利。

　　更为引人注意的是，在投资者和综合会员的对手交易中，双方使用的杠杆并不相同。“交易所允许会员采用相当于客户4倍的杠杆交易。”一家综合会员内部人士透露。按照交易所对客户收取8%的保证金的规则，客户的资金杠杆是 12.5倍，而综合会员资金杠杆则达到50倍。

　　使用更高的杠杆，也使综合会员更加畏惧“强手”。另一家综合会员内部人士在暗访中告诉记者，他们采取各种方式避免给机构投资者开户，目前旗下全是个人投资者。

　　“这在其他所有交易所都闻所未闻。”上述海外交易所高层说，“最大的可能就是担心机构投资者经验丰富、资金量大，一旦盈利就会使综合会员产生巨额亏损。”

　　蹊跷的“做市商”制度

　　天贵所两个品种的报价系统也颇令人玩味。国外的做市商制度要求做市商自主进行报价，而天贵所的做市商们却必须在交易所报出价格后义务性地买卖。

　　据综合会员介绍，天贵所之所以能够提供24小时的报价，是把伦敦LME、美国Comex等三家海外贵金属期货交易所的报价根据时差拼接起来，再以国内的实时汇率加以换算形成价格，天贵所内部的买卖并不会影响到价格。

　　事实上，虽然一再宣扬“争取国际市场定价权”，天贵所对国外价格的依赖使其无法在国外休市时继续交易。据其公告，2010年4月2日美国、英国因为耶稣受难日休市时，天贵所也在4月2日休市。

　　一位监管层人士指出，定价是“做市商”制度的关键，“定价技术含量非常高，需要高端的量化金融人才。做市商必须有能力计算出一个不过高的价位保证成交，也不能过低而吃亏。”像天贵所这种完全不参与定价的 “做市商”根本就不能称为“做市商”。

　　在采访中，多位受访专家指出，天贵所所谓的场外交易 (OTC市场)、做市商模式都是偷换概念，目的在于以金融创新的理念吸引投资者入场进行对赌交易。

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